¿Por qué una empresa con caja vale menos que una sin caja?

Esta es una de las preguntas que suele hacerse la gente cuando empieza a ver la valoraciones de empresas y se encuentran que una empresa vale menos cuanta mas caja tenga. Puede parecer una incongruencia, pero es así.

El método que suelo utilizar yo para valorar una compañía es el de Valor Empresa (Enterprise Value) que consta de sumar a la capitalización bursátil la deuda neta (capitalización + deuda neta) o si no tiene deuda y tiene caja neta (resultado de tener una deuda financiera menor a la caja) restar a la capitalización la caja neta (capitalización – caja neta)

Por ejemplo, en mi última valoración de Inditex, lo que hago es restar a la capitalización bursátil la caja neta.

Varias preguntas que nos pueden surgir. Entre otras las dos siguientes:

  • Entonces cuando hay caja la empresa vale menos y cuando hay deuda la empresa vale más? Pues sí.
  • Pero entonces cuanta más deuda tenga la empresa, más vale? Pues sí.

Lo entendemos? Parece difícil de entender pero es así.

Cuando valoramos una compañía, lo que se hace es valorar su negocio. Además lo que se intenta es poner un precio de “compra-venta” de la empresa en su conjunto (no de las acciones). La duda viene en el sentido que si valoramos el negocio en 100 y tiene una caja neta de 70, por qué la empresa tiene un precio de 30 en vez de 170 (sumando la caja neta a la capitalización)???

Porque cuando compras la compañía compras todo lo que tiene. Si compras y pagas el negocio que tiene por 100 (la compañía no tiene deuda) y te encuentras que en una “caja” de la empresa hay 70, tu desembolso real habrá sido 30, no?

Dejo la pregunta que hace un seguidor de Gurusblog sobre este tema y la respuesta de otra persona que creo que es muy clarificadora

:-)

Pregunta: Viking

Una duda técnica y de principiante. Al calcular el valor de la empresa le sumamos la deuda neta a la capitalización bursátil. Al no tener deuda pero sí mucha caja resulta que el valor de la empresa decrece respecto su capitalización. ¿No debería restarse la caja sólo hasta el límite de la deuda? No entiendo por qué una empresa con mucha caja vale menos que una que no tiene. Es duda de principiante como digo.

Gracias

Respuesta: epa3001

Viking, imagina que vas al Corte Ingles y te compras unos vaqueros Levi´s que su precio marca 90€ (cotización en bolsa). Ahora llegas a tu casa y ves que en el bolsillo el que se los probó antes se ha dejado 50€ (caja neta). El coste real ha sido de 40€ (enterprise value).

Ese es su precio, no su valor.

Creo que se entiende muy bien, verdad?

Por tanto, en el caso contrario, la empresa tendrá un coste mayor si tiene más deuda por que los gastos y el pago de esa deuda hay que realizarlo.

Esto no lo debemos confundir con la compra y ventas de acciones de una compañía. Lo que valen las acciones no tiene en cuenta la deuda. La capitalización bursátil consta del precio de las acciones más la caja “bruta”. Aquí no entra la deuda. Por tanto aunque la valoración de una empresa sea mayor al sumarle la deuda neta (deuda – caja cuando la deuda es mayor que la caja) el valor de las acciones es otro tema. Una cosa es intentar poner un precio a las acciones de la compañía (por ejemplo la capitalización bursátil en empresas que cotizan en Bolsa) y otra es valorar la compañía introduciendo la deuda neta o la caja neta. De ahí que si una empresa tiene mucha deuda neta, por ejemplo 70 (deuda 80 y caja 10), tiene un valor empresa de por ejemplo 100 y lo que buscamos es conocer el precio del 100% de las acciones, el proceso se deberá hacer a la inversa. Todas las acciones valdrán mucho menos que 100 (VE), ya que debemos ahora restar al VE (Valor Empresa) los 70 de deuda neta que tiene. Es decir que el precio de la totalidad de las acciones será de 30 (capitalización bursátil) y el valor de la empresa será de 100.

En definitiva, si compras una compañía con caja neta, tu desembolso final real es menor que si la compras con deuda neta.

Espero haberme explicado y no haberlo liado más con este final.

Otros ejemplos los podemos en el siguiente post de Gurusblog:

Enterprise Value y Equity Value

6 pensamientos en “¿Por qué una empresa con caja vale menos que una sin caja?

  1. iqzero

    Artículo muy ilustrativo tomando como ejemplo el post reciente sobre Inditex. Como siempre, muchas gracias.

    Profundizando un poco más en la técnica de valoración, entiendo que el uso del EBITDA se debe tomar como paradigma del Cash Flow de explotación, ¿verdad?

    Por lo tanto, entiendo que en VE/EBITDA evalúas la capacidad de generar caja de una actividad con el nivel de financiación requerido por dicha actividad (tanto ajena -DN- como propia -a través del Patrimonio Neto valorado a precios de mercado-).

    De la misma manera en DN/EBITDA evalúas en cierto modo la capacidad de devolución de la deuda por parte de la actividad.

    ¿Es así?

  2. juanst

    izquero, gracias por tu comentario.
    El EBITDA lo podemos considerar como el Cash Flow de Explotación.
    Es un indicador muy bueno para comparar lo que generan los negocios propios de las empresas sin contaminarlo con otras partidas financieras, amortizaciones, extraordinarios, etc.
    El VE / EBITDA nos da por tanto otro ratio que nos guía y nos intenta decir de si el valor de la empresa es o no muy alto respecto de lo que genera una determinada empresa. Como entra en juego la cotización de la acción, la segunda derivada por tanto es ver si la compañía está cotizando a unos precios “caros” o “baratos”. Cuanto menor sea este ratio mejor para invertir. Lo que ocurre es que para algunos un ratio de 8 puede ser un buen ratio y para otros ese ratio de 8 es regular y un buen ratio sería el entorno de 6. Pero a lo que se va es a poder comparar lo que vale la empresa respecto a lo que genera su negocio en particular (EBITDA).
    El DN / EBITDA nos da el grado de endeudamiento de la empresa y por tanto la capacidad o facilidad de pago de dicha deuda. Cuanto menor sea, menos dificultades encontrará la compañía para pagar su deuda y por tanto menos problemas le dará en épocas malas, difíciles para la compañía o de crisis. Además cuanto más bajo sea más fácil será pedir y obtener más deuda para poder hacer frente a lo que se estime oportuno. En el caso de Inditex, al no tener deuda y tener una elevada caja neta, este ratio es negativo. Hay gente como comento que prefiere que las empresas se aprovechen de tener deuda para crecer, pero hoy por hoy yo prefiero ver compañías buenas y sin deuda que compañías buenas con deuda.
    Espero haberme explicado un poco y haberte resuelto las dudas que pudieras tener.

  3. fernando

    Bueno creo que el ejemplo es ligueramente engañoso para la fijación de un precio. ¿porque?

    el otro día compres una nespresso, que marcaba 150 €,pero el vendedor me informo que rellenando un vale me remitian un cheque nominativo por tanto valia 100 €

    hasta el mismo ejemplo ¿pero? realmente la compre por 100€ y ese precio no era por el vale es precio de venta con el gancho de tenerme como cliente registrado.

    el error es considerar el precio incluyendo caja no caja.

    por tanto incluyendo la caja de la empresa la valaroción deberia ser mayor:

    Valor de empresa:

    + Activos: inmuebles, maquinaria, terrenos, financieros, tesoreria, existencias ….
    + Flujo de caja que genera el negocio.
    – deuda.

    posiblemente la dificulta es poder establecer el precio adecuado en cada uno de los activos y en el negocio en si, excepto en la “caja” es el valor sin factor de incertidumbre.

    pdata: no has públicado recientemene el informe sobre la valoración de empresas según dividendo del BBVA.

    Un saludo

  4. jw

    Te puedo asegurar que los grandes gurús inversión en valor te restan la deuda del valor de capitalización, pero siempre que vaya referenciada a patrimonio neto. Como vaya contra deuda te la restan. Igual que consideras la caja tuya, la deuda siempre es de otro, por lo tanto réstala. Veras como te explicas más de dos valores.

  5. jw

    Perdon, con los smarthphones uno se lia y no se explica. Lynch en sus libros o Buffet restan la caja del valor de compra… Ok. Pero de igual forma consideran la deuda la peor de las pestes y la suman al valor de compra, especialmente la financiera.

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